与纳斯达克告别后，瑞幸的故事并没有结束。全国4000多家门店仍在正常营业，陆正耀和以邵孝恒代表的“非陆正耀”一方在进行瑞幸的控制权争夺。

文|《中国企业家》记者 谢芸子

编辑|米娜

头图摄影|邓攀

用最快的速度上市，十三个月后，“瑞幸神话”又以最快的速度终结。

6月29日，瑞幸在纳斯达克停牌，之后正式进入OTC（场外交易市场）进行交易。在OTC开盘后，瑞幸一度暴跌30.07%，报价0.965美元。

在早前的6月26日，瑞幸官方就发布了决定退市的消息，并称已于24日决定撤回召开听证会的请求，且在上诉期满后，纳斯达克还将发出一份正式的退市通知。

受该消息影响，6月27日，瑞幸开盘即出现大幅下跌，盘中六次熔断，最终收跌为54%，报价1.38美元，总市值3.47亿美元，创下了历史新低。而这也成为瑞幸咖啡在美股交易的最后一夜。

在国内消费市场层面，瑞幸官方则表示，线下4000家门店依然正常运营。且在6月29日退市当日，瑞幸还推出了10款新品“纳瑞冰”，并开售此前推出的精品挂耳系列。一切行动似乎都表明，瑞幸的线下门店未受退市风波的影响。

6月29日上午，《中国企业家》记者走访朝阳区望京商圈的多家瑞幸咖啡门店，对于退市一事及门店具体销售单量，店员皆不愿多谈。

其中，有写字楼自提店的员工向记者提供数据：该门店每日售卖杯数在500杯左右。而在记者驻足该门店的10分钟内，已有不少于10人进入门店点单。而在数百米外的另一家瑞幸街边门店，有顺丰工作人员表示，该门店的配送人员每日保持在6~7名，且每人每天的外卖单量在20~30单之间。

此外，在瑞幸北京的一家旗舰门店里，也有工作人员表示，该门店的每日售卖杯数远远超过“500”，“甚至没有感觉受到疫情的影响”。

但也有效益不好的门店在陆续关闭。

早前，瑞幸官方曾对《中国企业家》回应，“受疫情等相关因素的影响，瑞幸咖啡确实在进行正常的门店优化，对个别效益不好或客户覆盖重合的门店进行‘关停并转’，同时持续新开门店，这也是公司门店战略调整的方向。”

可以肯定的是，当下的瑞幸在被迫放弃上市公司身份后，却并没有放弃中国的消费市场。但在退市的当口下，瑞幸内部的“管理权争夺”问题日益凸显。

争夺瑞幸的控制权

6月26日晚间，瑞幸咖啡除发布“退市”声明外，还在纳斯达克官网接连发布了另外两份公告，而这两份公告也各自代表了瑞幸内部的不同势力。

其中一份公告表示，瑞幸将于7月2日召开董事会，考虑关于董事长陆正耀的辞职提议。

该份公告称，董事会多数董事根据特别委员会呈交的调查结论和建议，提出这项辞职和免职要求。且特别委员会是根据正在进行的内部调查得到的文件及其它证据，以及对陆正耀在内部调查中配合程度的评估做出的建议。

而第二份公告则确立了7月5日将召开的另一场特别股东大会的决议。

实际上，瑞幸将于7月5日召开的特别股东大会，是由陆正耀控制的家族基金6月19日发起的，将对是否解除董事、独立董事邵孝恒（Sean Shao），以及董事黎辉、刘二海、陆正耀的职务进行投票讨论。在该份公告中，陆正耀虽也进行了“自我罢免”，但若邵孝恒的职务被解除，股东大会还将另外讨论任命Ying Zeng、Jie Yang两位新董事的决议。

但很快，“解除邵孝恒职务”的提议就遭遇了瑞幸董事会的“建议反对”，理由是，邵孝恒也是目前董事会特别委员会的主席，罢免其职务，正在进行的内部调查可能会受到干扰。而这也正是7月2日——“考虑关于董事长陆正耀辞职提议”的第一场董事会所召开的原因。

香颂资本执行董事沈萌对《中国企业家》表示，这意味着，陆正耀和以邵孝恒代表的“非陆正耀”一方在进行瑞幸的控制权争夺。

沈萌认为，“陆正耀一方要维护自己的权利不被损害，非陆一方则希望尽早和陆切割不至于引火烧身，这说明瑞幸内部的立场分歧已相当严重。这也表示，对于瑞幸咖啡本身，退市不代表‘终局’，而是另一场大戏的开始。”

从目前瑞幸的股权信息来看，最大的持股方依然为陆正耀，其占有瑞幸咖啡25.75%的股权，前CEO钱治亚持股16.6%，陆正耀的姐姐Sunying Wong为实际控制人的Mayer Investments Fund持股10.46%。数据表明，“陆正耀方”目前仍持股52.81%，而黎辉与刘二海，则各分别持股10.03%与5.69%。

在此前，陆正耀也曾对美国证监会的强制退市有过“抗争”。

在1月31日，浑水发布做空报告后，瑞幸曾公开对报告内容表示“坚决否认”。但在两个月后的4月2日，瑞幸又突然把矛头指向公司的COO刘剑，自曝其涉及22亿美元的财务造假。

5月中旬，纳斯达克首次对瑞幸发布退市通知。此时，陆正耀曾公开表示“痛心”与“不理解”，并计划就此举行听证会，在调查结果公布前，仍继续保持上市。随即，瑞幸咖啡管理层重组，陆正耀退出公司治理委员会名单，并宣布撤下原瑞幸咖啡CEO钱治亚的职务，任命瑞幸董事及高级副总裁郭瑾一担任代理CEO。

此后，瑞幸股价连续多日持续上涨，但仍难掩资本市场的颓势。

那么，瑞幸为什么要于此时放弃召开听证会的请求？其实在一些内部人士看来，瑞幸退市早已是定局。

瑞幸或也意识到，听证会上的“抗争”并不会使局面发生转变。此外，在退市后，瑞幸仍可在OTC进行场外交易，除非剩余股东数量不足300人。但不论是“粉单市场”还是OTCBB（场外柜台交易系统），流动性与交易量都过少，这也意味着，对现阶段还持有瑞幸股票的投资者而言，会造成较大损失。

商业模式是否真正成立？

与纳斯达克告别，仅是对瑞幸造假追责的第一步。不论瑞幸董事会如何更替，瑞幸咖啡都将面临巨额罚款，且来自国内的压力同样不小。

早前，北京市中银律师事务所律师付明德曾向《中国企业家》介绍，根据今年3月新修订的《证券法》，对于境外的上市公司，但凡扰乱国内市场秩序、损害国内投资者合法权益的，中国法律也有“长臂管辖权”。

不过中国证监会对于瑞幸事件的处罚力度究竟如何，还要等官方宣布。

一位美股中介机构负责人向《中国企业家》表示，此前中国证监会很少出面参与处理此类事件。且在更多人看来，瑞幸的造假事件极有可能成为中美“跨境合作监管”的标志性案件。此前，中国证监会对于A股市场的财务造假问题也十分头疼。

4月3日，中国证监会曾发布声明，对瑞幸咖啡财务造假事件高度关注并强烈谴责，同时表示，会按照国际证券监管合作的有关安排，依法对相关情况进行核查。

4月27日，中国证监会再度发声，称就跨境监管合作事宜已与美国证监会沟通，美国证监会也作出了积极回应。

但上述中介机构人士也强调，瑞幸事件并没有降低美国资本市场对优秀中国企业投资的热情。在2020年上半年，赴美上市的中概股企业有16家，与去年同期相差无几。

对于此时的瑞幸咖啡，当下最有价值的资产又是什么？

一直以来，瑞幸都希望通过数字技术改变传统咖啡品牌以门店为主的成本结构。在瑞幸自曝财务造假后，很多人关注其建立的品牌价值与用户数据。目前媒体和投资人关注的焦点，是瑞幸超过4000家的线下门店，将何去何从。

但不论是门店还是数据，这些资产或仍无法抵消巨额赔偿。

除集体诉讼外，瑞幸还将遭到中美两国监管部门的严厉处罚。据美国的《萨班斯法案》规定，若上市公司提供不实财务报告和故意进行证券欺诈，对个人和公司的罚金最高可达500万美元和2500万美元，涉案人士会被判处10年至25年的监禁。

或正因此，在包括沈萌在内的很多人看来，瑞幸的整体价值依然趋于零，未来则取决于是否会出现接盘的“白马骑士”。

但最终无论谁来接盘，都要看瑞幸的商业模式是否真正成立。

在2019年5月召开的瑞幸合作伙伴大会上，钱治亚曾表示，瑞幸咖啡的单杯成本已经从2018年一季度的28元降至2019年一季度的13.3元。

此后《财新》也报道称，一杯售价24元的瑞幸咖啡，原材料成本在4元~5元，房租成本在1.5元~2元，此外人工成本为4元~5元，这与钱治亚13.3元的自曝成本吻合。但在此前，钱治亚也曾透露，为抢占用户市场，瑞幸曾烧掉补贴超过10亿元。但从后期瑞幸的财报也能看出，平摊到每杯咖啡的补贴成本以及高额的广告投入成本被单独划分出去了，未列在每杯咖啡的成本之内。

更早前，郭瑾一在接受《中国企业家》采访时曾表示，希望“小蓝杯”能成为中国咖啡市场的“平权者”，并表示“做咖啡的都是很有情怀的人”。

虽然瑞幸的造假事件与绝大多数门店员工都没有直接联系，退市暂时也没有直接影响门店运营。但瑞幸想要拥有造血能力，未来必将关闭三四线城市的大量门店。可以预见的是，在北京、上海等一线城市，很多咖啡消费群体对单杯价格的变化并不那么敏感，但消费频次一定会随着补贴的取消而发生改变。

如果瑞幸继续保持12元~13元每杯的成本价格水平，未来瑞幸的补贴一旦取消，单杯咖啡的售价上涨，瑞幸的门店还能保持多少客单量还是一个问号。